Metody oceny ryzyka inwestycyjnego

W warunkach dynamicznie zmieniających się uwarunkowań politycznych i gospodarczych, podejmowanie decyzji inwestycyjnych i realizacja inwestycji są nierozłącznie powiązane z ryzykiem. Samo ryzyko najlepiej jest rozpatrywać w ujęciu neutralnym, czyli jako możliwość odchylenia wartości danej inwestycji czy stopy zwrotu od wartości średniej lub przez nas oczekiwanej. Z takiego podejścia wynika, iż ryzyko to nic innego jak zmienność w czasie – amplituda wahań wartości danego instrumentu inwestycyjnego.

Z tego względu dążeniem inwestorów jest ograniczenie ryzyka inwestycyjnego, które związane jest z działaniami w kierunku minimalizacji ewentualnych strat i maksymalizacji oczekiwanych dochodów. Jednak, w jaki sposób można oceniać ryzyko inwestycyjne? Najczęściej spotykane metody zostaną zaprezentowane w dalszej części tekstu. Zacznijmy jednak od tego, że inwestor podejmując decyzje na rynku kapitałowym, koncentruje się nie tylko na ryzyku, ale w pierwszej kolejności na oczekiwanej stopie zwrotu. Warto omówić teraz to zagadnienie:

Oczekiwana stopa zwrotu

Inwestorzy starają się lokować swój kapitał tak, by osiągnąć jak najwyższy zwrot z zainwestowanego kapitału, ponosząc jednocześnie jak najmniejsze ryzyko. Jednakże zasada „maksimum zysku, przy minimum ryzyka” nie znajduje odzwierciedlenia w rzeczywistości gospodarczej. Z reguły inwestycjom o wysokiej stopie zwrotu towarzyszy wyższe ryzyko i odwrotnie. Podstawową wielkością braną pod uwagę przy analizie inwestycji na rynku kapitałowym jest stopa zwrotu z danego instrumentu finansowego. Stopa zwrotu to wielkość dochodu przypadająca na jednostkę zainwestowanego kapitału. Oznacza to, że im wyższy poziom stopy zwrotu, tym inwestycja w walory danej spółki jest atrakcyjniejsza.

Powyższe oznacza, iż dochód inwestora stanowi różnica w kursach akcji między momentem sprzedaży i momentem kupna oraz dywidenda uzyskana w tym okresie. Natomiast zainwestowany kapitał jest równy cenie waloru w momencie kupna akcji. Decyzje odnoszące się do przyszłości obciążone są niepewnością, dlatego też wynik na działalności inwestycyjnej jest zmienną losową. A zatem stopa zwrotu będąca funkcją zmiennej losowej ma także charakter losowy. Oznacza to, iż osiągnięcie określonej stopy zwrotu jest niepewne i możemy mówić jedynie o oczekiwanej stopie zwrotu. Oczekiwana stopa zwrotu oznacza wartość, wokół której mogą oscylować stopy zwrotu występujące w przyszłości.

Przejdźmy zatem do dwóch podstawowych modeli oceny ryzyka inwestycyjnego. Pierwszy z nich to:

Współczynnik beta

Współczynnik beta, będący miarą ryzyka rynkowego walorów notowanych na giełdzie (inaczej ryzyka systematycznego), ilustruje powiązania pomiędzy zmianami cen danych akcji a zmianami kursów wszystkich akcji notowanych na giełdzie. Odzwierciedla stopień reakcji stopy zwrotu z danej akcji na zmiany wskaźnika rynku, jakim jest WIG. Współczynnik beta wskazuje o ile jednostek (punktów procentowych) w przybliżeniu zmieni się stopa zwrotu z akcji, gdy stopa zwrotu z rynku zmieni się o jednostkę (jeden punkt procentowy). Im wartość współczynnika bardziej różni się od zera, zarówno na plus, jak i na minus, tym stopa zwrotu z danej akcji jest bardziej wrażliwa na zmiany zachodzące na rynku, co oznacza jednocześnie większe ryzyko.

Wzór

Współczynnik beta można obliczyć na podstawie wzoru:

β = Kowariancja (Z₁, Z_WIG) / Wariancja (Z_WIG), gdzie:

Z₁= zwrot z danej inwestycji
Z_WIG = zwrot z całego indeksu

Analiza wartości współczynnika beta

Współczynnik beta może przyjmować różne wartości:

• β > 1 – stopa zwrotu z akcji wzrasta (spada) o więcej niż wzrasta (spada) stopa zwrotu wskaźnika rynku. Zmiana cen tego typu walorów jest bardziej niż proporcjonalna w stosunku do średniego ich przyrostu na rynku. Takie akcje są dochodowe, ale także stosunkowo bardziej ryzykowne. Akcje silnie reagujące na zmiany zachodzące na rynku określane są akcjami agresywnymi
• β = 1 – stopa zwrotu z akcji wzrasta (spada) o tę samą wielkość co stopa zwrotu wskaźnika rynku
• 0 < β < 1 – stopa zwrotu z akcji wzrasta (spada) o mniej niż wzrasta (spada) stopa zwrotu wskaźnika rynku. Zmiana cen tego typu walorów jest mniej niż proporcjonalna w stosunku do średniego ich przyrostu na rynku. Takie akcje są mniej dochodowe, ale także mniej ryzykowne. Akcje słabo reagujące na zmiany zachodzące na rynku określane są akcjami defensywnymi
• β = 0 stopa zwrotu z akcji nie zmienia się, gdy zmienia się stopa zwrotu wskaźnika rynku. Dane akcje nie reagują na zmiany zachodzące na rynku, są wolne od ryzyka rynkowego
• -1 < β < 0 stopa zwrotu akcji reaguje odwrotnie w stosunku do stopy zwrotu wskaźnika rynku w stopniu mniej niż proporcjonalnym
  β = -1 stopa zwrotu akcji reaguje odwrotnie w stosunku do stopy zwrotu wskaźnika rynku w stopniu proporcjonalnym
  β < -1 stopa zwrotu akcji reaguje odwrotnie w stosunku do stopy zwrotu wskaźnika rynku w stopniu bardziej niż proporcjonalnym

Drugi model oceny ryzyka inwestycyjnego to:

Model W.F. Sharpe’a

Ryzyko dla danego instrumentu finansowego możemy oszacować za pomocą jednowskaźnikowego modelu W.F. Sharpe’a. Model W.F. Sharpe’a wywodzi się z klasycznej teorii portfelowej. Podstawowym założeniem modelu Sharpe’a jest zależność stopy zwrotu akcji od stopy zwrotu z indeksu giełdowego.

Wzór modelu Sharpe’a

Model Sharpe’a opisuje następujące równanie:

Z₁ = α + β * Z_WIG + L, gdzie:

Z₁ = zwrot z danej inwestycji
β = współczynnik beta wyliczany na podstawie powyższego równania

Z_WIG = zwrot z całego indeksu
α = współczynnik alfa
L = składnik losowy równania.

Powyższe równanie, określane także linią charakterystyczną akcji, przedstawia liniową zależność stopy zwrotu akcji spółki od stopy zwrotu wskaźnika rynkowego. Stopa zwrotu z akcji jest wyjaśniana przez stopę zwrotu z rynku. Występujący w równaniu składnik losowy L umożliwia postawienie znaku równości między lewą i prawą stroną. Mieści on w sobie zdarzenia niezwiązane z rynkiem, a które także wpływają na stopę zwrotu akcji. Im dłuższy okres podlegający badaniu, tym wpływ czynnika losowego jest mniejszy. Stąd w praktyce pomija się składnik losowy, a model Sharpe’a otrzymuje następującą postać:

Z₁ = α + β * Z_WIG

Wzór na współczynnik alfa

Współczynnik alfa wylicza się zatem za pomocą wzoru:

α = Z₁ – β * Z_WIG

Ryzyka w modelu Sharpe’a

Ryzyko instrumentu finansowego składa się z ryzyka rynkowego (zwanego systematycznym) oraz ryzyka specyficznego (zwanego nierynkowym). Ryzyko systematyczne związane jest ze stanem rynku. Źródłem zmienności stóp zwrotu są takie czynniki jak kursy walut, poziom stóp procentowych, ceny surowców czy ogólna kondycja gospodarki krajowej i światowej. Poszczególne podmioty nie mają wpływu na poziom tego ryzyka i nie są w stanie go kontrolować.

Drugi rodzaj ryzyka – ryzyko specyficzne – wynika z działania takich czynników jak sposób kierowania przedsiębiorstwem, konkurencja na rynku, kondycja finansowa przedsiębiorstwa, poziom dźwigni finansowej, a więc czynników właściwych dla danego podmiotu i jednostki mają wpływ na jego poziom.

Wzór na ryzyko całkowite

Całkowite ryzyko danej akcji w modelu Sharpe’a wylicza się za zatem pomocą następującego wzoru:

Ryzyko całkowite = β2 * wariancja indeksu WIG + wariancja (Z₁ – α – β * Z_WIG)

Ryzyko całkowite jest sumą dwóch składników: ryzyka rynkowego i ryzyka specyficznego.

Wzór na ryzyko rynkowe

Ryzyko rynkowe zależy od współczynnika beta i wariancji stopy zwrotu wskaźnika rynku i wyznaczane jest według wzoru:

Ryzyko rynkowe = pierwiastek z (β * wariancja indeksu WIG) ²

Wzór na ryzyko specyficzne

Ryzyko specyficzne natomiast wyznaczane jest według wzoru:

Ryzyko specyficzne = pierwiastek z [wariancja (Z₁ – α – β * Z_WIG)] ²

Szacowanie ryzyka na podstawie tych mierników opiera się na oczekiwanej stopie zwrotu z danego waloru lub historycznej stopie zwrotu. Z reguły uważa się, iż im mniejszy udział ryzyka specyficznego w ryzyku całkowitym, tym pewniejsza inwestycja.